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撰文丨一視財經  邱邱

編輯 | 西貝 

日前，名創優品披露了2025年一季度的業績，財報一出，名創優品美股股價應聲大跌，一度跌超20%，當日市值縮水12億美元，對于名創的未來，市場的焦慮情緒可見一斑。

2025年一季度，名創集團營收44.27億元，同比增長18.9%，但經調整凈利潤卻同比下降4.8%至5.87億，市場恐懼，增收不增利的名創，再難復現2024年的增長神話。

01僅靠開店換增長？

財報顯示，25年一季度，名創優品營收、毛利都保持了20%左右的同比增速，利潤下滑的主因是公司銷售及分銷開支、一般及行政開支、授權費同比均有提升。其中最惹眼的是銷售及分銷開支，同比大漲46.7%，達到10.21億元，增加的費用主要被用于名創優品海外直營門店的擴張。

擴張海外的直營門店，對名創優品來說并不是什么新鮮的策略。自2023年名創全面加快出海進程后，開直營門店就成為其海外擴張的重要方式。尤其是在歐美市場，名創優品的直營門店幾乎都開在核心商圈、高端地段，在紐約時代廣場、在巴黎老佛爺百貨周邊，海外名創一度被網友評價為“愛馬仕的鄰居”。

大手筆投入真金白銀，在繁華地段開千平大店，也確實提升了名創的知名度，買到了海外業務的增長，24年全年名創優品海外營收達66.8億元，同比增長42%，占集團總營收近40%，可以說是撐起了名創的半邊天。今年一季度，名創海外業務營收同比繼續增長30%，占集團營收比例進一步上升，似乎由于海外直營門店進一步擴張，導致利潤短期承壓，度過投資期，利潤有望修復的結論呼之欲出。

但事實恐怕沒有那么樂觀。名創優品海外市場的直營門店總數為608家，同比去年同期的327家，增加85.93%，而恰好，同期直營店的收入同比增長85.5%，也就是說，名創的海外業務之所以能夠高增，主要靠砸錢開店，決定店鋪質量的單店營收其實并無增長。要知道對于零售企業來說，開拓新店通常會存在人員磨合、效率爬坡的所謂“養店期”，不同類型的店鋪有長有短，但一般都在12個月左右，在去年同期已有一定門店規模的基礎上，依舊沒能看到單店數據的改善，投資者不得不憂心，名創究竟有沒有進一步提升店鋪質量，拉高同店GMV的能力。

類似的問題，在名創的國內門店同樣存在。根據過往年報，2023年，名創優品內地門店的同店GMV增長率能達到30%-35%，而2024財年，這一數字則出現了高個位數的下降，25年一季度依舊呈現中個位數下滑。雖說在一季度的業績電話會上，葉國富滿懷信心地表示；“在五一黃金周期間，經營表現迎來了重要轉折點，單店業績實現由負轉正，我們將維持全年國內單店增長轉正的指引不變”，但僅以轉正作為目標，本身就說明了名創單店銷售面臨的巨大壓力。

總結來說，市場對名創短期利潤下降的強烈反映，本質上是營收對公司增長質量的擔憂，畢竟僅靠新店增長掩蓋舊店下滑帶來的“虛胖”，終究不可持續。

02繼續變大能解決問題嗎？

如何切實提升單店質量，葉國富在業績電話會上反復向市場傳遞，繼續變大是他們的重要策略：更大的門店、更多的商品。

名創優品正全面落實“關小店、開大店”策略，一方面，一季度，名創優品國門凈關店111家，年內開店目標由全年凈開 200-300 家，改為根據同店恢復節奏動態調整。另一方面，年初至今，在全國開出5家minisoland（名創超級門店中最頂級的業態，總面積通常超過1000平方米），現共有8家，另外還有15家在籌備，旗艦店已經開設43家，還有150家在籌備。

根據銀河證券的一篇研報，名創的超級大店的前期投入是普通門店的2倍左右，但平均單店銷售額為后者的3倍，客單價高出7%，庫存周轉率只有30天，比普通門店少20天。從“快速跑馬圈地”到“大店驅動增長”，面對國門門店單店業績的下滑，適時選擇向店效更高的大店轉型，放棄門店數量增長目標，名創的轉變算是及時果斷。

在此轉變下，名創大店較好的單店業績，何時會隨同類門店數量的上升而出現遞減，就成為投資者需要密切關注的問題。雖說電話會上，葉國富反復提到上海、成都等地minisoland門店的成功，但為了填滿大店的空間，一季報中顯著快于營收增長的，漲幅達到39.6%的授權費，以及同比增速同樣達到26.6%的一般及行政開支也不容忽視。成本先行，名創還變大的效果還有待進一步觀察。

03談TOP TOY或許為時尚早

主品牌之外，名創旗下的潮玩品牌TOP TOY繼續保持高增，報告期內，TOP TOY的收入達到3.4億元，較上年同期增長58.9%，門店數量同比凈增120家達到280家，成為其收入快速增長的主因。

由于本身營收規模相對集團來說占比較小，市場對TOP TOY的關注更多放在其增長潛力以及潛在的拆分預期上。近期，市場有傳言稱，名創優品正考慮將旗下TOP TOY分拆至香港上市，計劃融資約 3 億美元。雖說名創優品并未官宣拆分上市的計劃，但有此傳言也確有原因：規模相近的名創優品與泡泡瑪特，一個價值不到450億港元，另一個則超過3000億港元，若TOP TOY能按照其“全球潮玩集合店”的定位獲得類似泡泡瑪特的估值水平，那確將為TOP TOY和名創都提供一個重要且可觀的融資來源。

但就TOP TOY目前的情況來看，其距離泡泡瑪特還十分遙遠，最主要的差距在于自有IP的孵化能力，TOP TOY雖已在嘗試孵化自家IP，但公司主推的Tammy、Yoyo、Buzz等形象均不溫不火，只能依靠三麗鷗、蠟筆小新、迪士尼、豬豬俠等知名IP形象扛起銷量大旗。這不僅意味著授權費將成為TOP TOY的重要成本，更意味著其在市場上將面臨酷樂潮玩、52 TOY等諸多對手的競爭，將對內部團隊的IP的二創能力提出更高的要求，也會成為制約TOP TOY攫取產品溢價、獲取更高估值的關鍵因素。